中国中免(601888):品类结构优化,盈利水平显著提升

公司公布2024年一季报,业绩符合市场预期。公司一季度实现营收188.07亿元,同比减少9.4％,实现归母净利润23.06亿元,同比增长0.25％,实现扣非归母净利润22.99亿元,同比增长0.15％。24Q1公司毛利率为33.31％,同比增长4.31pct,销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为12.8％/2.5％/-0.7％,分别同比+3.0/+0.4/+0.8pct,一季度公司净利润率为12.95％,同比增长1.08pct。

   节假日海南离岛免税销售火热,消博会期间"展会+免税"效果显著,库存水位有所降低且结构有所优化。根据海口海关数据,春节/清明假期期间海口海关共监管离岛免税购物金额24.89/2.71亿元,日均实现销售额3.11/0.90亿元,免税购物人数为29.77/4.7万人次,人均消费金额8358/5767元。4月13日-18日海南举办第四届消博会,据海口海关统计,消博会期间,海口海关共监管离岛免税购物金额4.59亿元,购物人次8.29万人次,购物件数49.02万件。根据公司公告,一季度公司存货175.9亿元,比23年末下降16％,存货周转率持续向好,供应链改革实行海南全岛全店集中采购效果显著。

   新租金协议落地生效,叠加机场客流稳步恢复,机场销售额规模、利润均有望显著提升。

   23年12月26日,公司与上海机场、首都机场签署机场租金补充协议,扣点率及保底租金均有下降,协议分别自23年12月1日、24年1月1日起生效。24年一季度出境游客显著增加,根据上海机场官方披露数据,上海浦东机场国际航班旅客吞吐量为594.5万人次,同比增长519.5％,恢复至19年同期的75.3％,重点机场出入境游客有望持续恢复。

   高档产品、重奢品牌引进拓宽产品品类,海南旅购进入国际化,中免供应链优势显著,即购即提政策落地后效果显著。2023年四季度三亚国际免税城二期LV、DIOR开业,C区全球美妆广场于23年12月28日亮相,公司持续丰富购物体验和高毛利的时尚、珠宝、烟酒等品类的布局。即购即提、担保即提政策自23年4月1日实施一年以来,两种新增提货方式购物件数超430万件,购物金额超40亿元,其中"即购即提"销售总金额超39亿元,"担保即提"销售总金额超8700万元。

   维持"买入"评级:我们认为中国免税行业的国际竞争力仍在逐步增强,长期来看公司品类结构升级有利于进一步提高利润水平,出入境机场免税恢复及市内免税政策有望提供增量。我们维持24-26年盈利预测,预计24-26年实现78.02/93.59/108.33亿元,对应24-26年PE为19/16/14倍,维持"买入"评级。

   风险提示:终端转化率不及预期,市内免税政策不及预期,海南离岛免税竞争加剧风险。