巨星农牧(603477):低成本高质量较快扩张,利润弹性有望释放-年度点评

2023年业绩符合我们预期巨星农牧公布2023年业绩:2023年营收同比+1.8％至40.4亿元,归母净利同比-8.0亿元至-6.5亿元,业绩承压因猪价弱景气,且公司对期末各项资产计提1.11亿元减值准备。其中1Q/2Q/3Q/4Q收入同比+21.7％/+36.6％/+4.2％/-28.7％至8.9/10.8/10.3/10.3亿元,归母净利润同比+1.1/-1.9/-1.6/-5.6亿元至-2.1/-1.4/0.1/-3亿元。业绩处于业绩预告区间,符合我们预期。

   发展趋势生猪出栏保持快速成长,皮革、禽养殖等非主业逐步收缩。据3月22日公司公告,1)生猪:23年生猪营业收入同比+15.8％至34.6亿元,生猪销量同比+74.7％至267.4万头,我们测算公司售价同比下滑至14.4元/千克,生猪以量补价贡献收入增长。2)皮革:23年皮革营业收入同比-71.7％至0.8亿元,销量同比-76.3％至539.6万平方英尺,业务缩量因市场需求持续低迷,销售订单减少。3)禽产业:23年商品鸡营业收入同比-77.4％至0.3亿元,销量同比-73.9％至78.8万羽,公司23年关停禽业业务。4)饲料:23年饲料营业收入同比-17.1％至4.6亿元,销量同比-17.9％至9.7万吨,外销量同比下降,因23年公司饲料主要用于养殖自用。

   生猪养殖效率及成本水平行业领先,资金实力保持稳健。1)生猪养殖:公司通过深化PIC种猪合作、饲养管理、疾病控制强化精细化管理,我们测算公司23年完全成本15.8-16.0元/千克、PSY27-28,成本控制、生产效率处于行业较领先水平。

   2)资金实力:公司资金情况保持稳健。2023年末公司资产负债率为59.85％,同比+11ppt,低于行业平均水平。

   低成本、稳资金支撑出栏较快增长,2H24猪价上行期具备利润释放基础。

   1)降本增效:公司围绕"种+料+管理+生物安全+环保"五星养殖体系,以优质PIC等种猪为动车头,我们判断或持续贡献增效降本,助力达成14.6-14.8元/千克的全年成本目标。2)资金稳健:公司计划采取轻资产租赁模式扩张,且公司储备项目配套融资,我们认为公司资金实力有望稳健。3)出栏成长:第一,23年德昌项目已建设完工,我们判断种猪或于1Q24左右投产;第二,公司已与部分租赁猪场签订合约,我们认为有望陆续交付;预计公司24年出栏量或达350-400万头,2H24猪价上行周期具备利润释放基础。

   盈利预测与估值考虑价格景气上行,我们调整2024/25年净利润预测+33％/+6％至4.4/9.7亿元。当前股价对应2024/25年42/19倍P/E,维持跑赢行业评级。考虑公司历史头均市值中枢,上调目标价7.5％至43元,对应2024/25年50/23倍P/E,对应18.6％上行空间。

   风险非瘟等动物疫病风险;公司出栏低于预期风险;饲料成本上涨风险。