北方国际(000065):兵器集团民品国际化平台,投建营/产业链一体化转型成效显著-公司研究报告

兵器集团民品国际化平台,大股东鼎力支持。公司成立于1986年,1998年在深交所上市,控股股东/实际控制人为我国兵器行业国际化经营主力军—中国北方工业有限公司(简称"北方公司",直接+间接持股55.62％),中国兵器工业集团有限公司(简称"兵器集团")为北方公司的第一大股东。公司是兵器集团民品国际化经营上市平台,承担了兵器集团民品走出去的重任,发展依托兵器集团、北方公司的鼎力支持。23H1公司分业务看,货物贸易、国际工程承包、金属包装容器销售、货运代理、发电、国内建筑工程、运营维护业务收入分别占比55.58％、31.05％、5.14％、3.84％、2.64％、0.64％、0.39％,毛利分别占比22.51％、33.93％、8.86％、10.94％、20.90％、0.33％、0.90％;分地区看,境内、境外收入分别占比48.43％、51.57％。

   国际工程承包转型投建营/产业链一体化,成效显著。投建营一体化:1)克罗地亚156MW风电项目,公司持股76％,预测年发电量5.3亿度,IRR10.65％。

   21年12月成功并网发电,运营期23年,23H1共发电2.18亿度,项目公司归母净利润0.62亿元,占比12.25％,我们认为未来该项目发电收入持续且可观。2)老挝南湃水电站,公司持股85％,特许经营期25年,2017年正式商业运营,23H1累计发电2.25亿度,完成年发电目标的55％,项目公司归母净利润0.02亿元,占比0.37％。3)孟加拉1320MW超超临界火电站,公司持股50％,23H1工程累计进度完成75％,预计24年下半年投产运营,特许经营期25年。据公司投资者关系活动记录表援引项目可研预测,经营期平均上网电价为501.26元/MWh,税后IRR10.05％。公司与孟加拉电力发展委员会签署购电协议PPA,电费支付由孟加拉政府提供主权担保。产业链一体化:蒙古矿山一体化项目,实施周期11年,2020年全链条实现贯通,北山公司负责采矿(根据挖采量和综合单价进行结算收费);TTC＆T公司负责焦煤运输(按单吨结算收费),并负责建设从TT矿到杭吉堆场的TK重载公路;满都拉港务公司负责通关仓储(按照发改委统一定价按吨缴纳费用);元北国际负责煤炭贸易(采购价格根据煤炭价格综合指数每个季度调整一次,滞后于实时价格变化)。22年满都拉口岸由过去单一公路运输升级为公铁联运,并实施了零公里换装区扩建工程,跨境运输效率得到较大提升。23H1项目焦煤采矿量、运输量、过 货量、销售量均创新高,我们认为若未来煤炭行情好转,项目业绩可期。

   一带一路主力军,在手订单充足。公司是一带一路主力军,以国际工程承包业务为核心,23H1公司国际业务收入高增,分业务看,国际工程承包收入同增313.45％,分地区看,境外收入同增95.91％。截至23年末,公司工程业务累计新签26.20亿美元,同增27.09％;累计已签约未完工项目147.37亿美元,其中已生效正在执行、已签约尚未生效项目分别57.50、89.87亿美元。

   投资建议。公司为兵器集团民品国际化平台,拥有大股东鼎力支持,并且转型投建营/产业链一体化成效显著,未来业绩可期。我们预计公司23-24年EPS分别为0.85、1.02元,给予24年14-15倍市盈率,合理价值区间14.30-15.32元,首次覆盖,给予"优于大市"评级。

   风险提示。境外经营风险,项目进度不及预期风险,汇率大幅波动风险。