桐昆股份(601233):景气上行龙头获益,浙石化盈利逐季改善

事件:公司发布2023年三季度报告。2023年前三季度公司实现营业收入617.42亿元,同比+30.8％;实现归母净利润9.04亿元,同比-53.2％;实现扣非归母净利润7.22亿元,同比-61.5％。Q3单季实现营业收入248.45亿元,同比+43.3％,环比+18.4％;

   实现归母净利润、扣非归母净利润7.98、7.02亿元,环比+34.1％、+29.8％,同比均已实现扭亏。

   长丝主业量价齐升,旺季已至景气回暖。根据公告,2023Q3公司长丝主流品种POY、FDY、DTY的销量分别为221.07、38.15、25.67万吨,环比+12.8％、+17.3％、+4.8％。

   价格方面,2023Q3各产品不含税售价分别约7004、7827、8472元/吨,环比+3.0％、+2.7％、+1.8％。价差方面,今年三季度公司POY、FDY、DTY价差均值分别为1266、2088、2733元/吨,环比+24.1％、+13.4％、+7.7％。金九银十传统旺季,市场氛围回暖升温。根据卓创资讯,2023Q3国内长丝出口105.68万吨,同比+32.6％,环比+0.8％。

   近期,随旺季采购潮渐止,长丝价差季节性收窄。根据Wind,截至11月3日,POY、FDY、DTY价差分别为838、1558、2208元/吨,周环比-319、-254、-274元/吨。在我们此前《涤纶长丝行业深度:低库存迎复苏弹性,长周期格局已优化》的研究报告中提出,当前行业投产高峰已过,伴随格局优化与需求持续复苏,公司有望在本轮周期中迎来弹性。

   浙石化盈利修复,投资收益持续向上。根据公告,2023Q3公司实现投资收益4.26亿元,环比+2.35亿元。我们认为,投资收益连续三个季度的环比向上主要得益于浙石化盈利表现的持续回暖。一方面,受俄罗斯、沙特等国减产政策持续影响,国际油价呈阶段性上涨,Q3单季Brent油价均值为85.83美元/桶,环比+10.1％,油价上行背景下,浙石化库存收益显著增加。另一方面,随着人民币汇率的逐步趋稳以及汽柴油价差的中高位维持,炼油收益的持续强劲带动公司业绩大幅回暖。往后看,考虑到全球原油供需紧平衡格局延续,公司投资收益有望继续贡献增量。

   股权激励计划落地,远期发展信心充足。9月25日,公司发布2023年限制性股票激励计划(草案),拟向484名激励对象授予限制性股票1818.35万股,占公司总股本的0.75％,授予价格为8.24元/股。根据业绩考核要求,此次激励计划的考核年度为2023-2025年三个会计年度,以2020-2022年净利润(扣除浙石化投资收益后的归母净利润)均值为基数,设定目标分别为2023年净利润增长率不低于40.5％、2023-2024年净利润累计值的增长率不低于200.5％、2023-2025年净利润累计值的增长率不低于450.5％。按此增长率测算,对应公司2023、2023-2024、2023-2025年净利润目标值分别约11.28、24.12、44.19亿元。我们认为,本次激励计划的落地有助于企业吸引和留住优秀人才,充分绑定员工利益,进一步调动核心骨干的生产积极性。

   落子印尼延链拓链,增量兑现成长可期。根据CCFEI,今年三季度公司江苏恒阳基地再投产60万吨长丝产能,南通基地30万吨长丝产能也于11月初顺利投产,当前公司六大长丝生产基地合计年产能已达1260万吨,稳居国内之首。根据规划,新疆基地120万吨天然气制乙二醇(一期60万吨)产能预计也将于今年年内投产贡献增量,长期成长性凸显。强强联手出海布局:今年6月,公司联手新凤鸣共同启动印尼北加炼化一体化项目,合计拟出资约86.24亿美元(折624.09亿元)新建1600万吨/年炼油、520万吨/年PX、80万吨/年乙烯产能,预计建成后年均可实现营收、税后利润104.38、13.28亿美元,补齐短板延伸布局,迈向星辰大海。

   盈利预测与投资建议:结合当前景气度判断以及公司后续投产节奏,我们调整了2023-2025年的盈利预测,预计2023-2025年公司归母净利润分别为15.74、33.57、51.39亿元(原值分别为23.14/44.40/59.72亿元),对应PE分别为21.9/10.3/6.7倍,对应PB分别为1.0/0.9/0.8倍(对应2023/11/3收盘价),维持"买入"评级。

   风险提示:油价波动;产品价格大幅波动;产能投放超预期;下游需求不及预期;浙石化盈利不及预期;信息更新不及时等。