桐昆股份(601233):业绩稳步改善,看好长丝景气提升

事件描述

   公司发布2023年三季报,实现收入617.4亿元(同比+30.8％),实现归属净利润9.0亿元(同比-53.2％),实现归属扣非净利润7.2亿元(同比-61.5％)。其中Q3单季度实现收入248.4亿元(同比+43.3％,环比+18.4％),实现归属净利润8.0亿元(同比扭亏转盈,环比+34.1％),实现归属扣非净利润7.0亿元(同比扭亏转盈,环比+29.8％)。

   事件评论

   涤纶长丝产销提升景气回暖,浙石化盈利修复明显。2023年前三季度,公司POY、FDY、DTY实现产量559.9、100.4、72.6万吨,分别同比+19.8％、+26.3％、+21.2％;实现销量557.8、101.0、71.0万吨,分别同比+31.2％、+31.7％、+28.6％;产销率分别达到99.6％、100.6％、97.7％。根据中纤网提供的数据测算,2023年前三季度涤纶POY价差(POY-0.855PTA-0.335MEG)约为1272元/吨,同比+54元/吨,公司长丝产、销同比提升明显,且产销率保持高位,叠加行业价差提升,带动业绩显著上行。2023Q3,PTA景气低迷,行业出现一定亏损,对业绩造成负面影响,根据中纤网,2023Q3期间PTA-PX价差约460元/吨,低于加工成本,环比2023Q2减少139元/吨。参股浙石化投资收益环比明显提升,2023Q3公司取得投资净收益4.3亿元,环比增加2.3亿元,浙石化自2023Q2扭亏转盈后,三季度继续环比改善。

   集中度提升,行业产能扩张放缓,看好景气提升及格局改善。相较小作坊式的落后产能,涤纶长丝龙头企业具备规模优势,拥有自己的核心生产技术,且在工艺成熟度、产品稳定性、成本控制方面具备较强竞争力。近年长丝供应显著向龙头集中,中小产能持续出清。

   2022年受行业景气度不佳的影响,有5家企业共175万吨产能退出,而行业新增的直纺产能基本来自行业前6家,占比超过90％行业CR5由2015年的35％提升至2022年的约60％,龙头话语权增强,长丝格局持续改善。此外,2021年涤纶长丝需求从疫后修复,行业景气趋势性向好,企业资本开支计划增多,导致2022年来行业虽有部分产能退出,但也迎来新装置密集投放期,由于2022下半年行业出现大面积亏损,部分产能实际投放期延至2023年初。当前时点下,2022及2023H1新增产能对行业的影响已基本消化完毕,预计2024年行业新产能投放明显放缓,长丝供需格局有望迎来改善。

   出海印尼布局炼化,奔赴星辰大海。截至2023年中,公司拥有涤纶长丝产能1170万吨/年,产能及产量位列行业第一,且在现有聚酯长丝产业基础之上,向上游延伸至PTA、MEG、纺丝油剂、石油炼化、热力工程等领域,实现从"一滴油"到"一匹布"的产业格局。公司发布《关于启动泰昆石化(印尼)有限公司印尼北加炼化一体化项目的公告》,拟与桐昆股份在印尼建设1600万吨/年炼油项目,进军海外炼化,发展前景宽广。

   维持"买入"评级。公司是涤纶长丝龙头,有望受益行业景气提升及格局改善,出海印尼布局炼化,打开未来成长空间,预计公司23-25年归属净利润分别为17.5、44.3、58.0亿元,维持"买入"评级。

   风险提示

   1、下游需求恢复不及预期;

   2、新项目进度低于预期。