锡业股份(000960):检修影响三季度产量,毛利率环比明显提升-2023年三季报点评

事项:

   锡业股份公布2023年第三季度报告,第三季度实现营业收入108.26亿元,同比下降4.42％,环比下降7.56％;归属于上市公司股东的净利润4.08亿元,同比增长333.10％,环比下降2.86％。

   评论:

   三季度检修影响生产,三季度产品锡、铜、锌产量均环比下滑。为保障锡冶炼设备安全有效运行及后续稳定高效生产,公司下属锡业分公司于2023年7月11日停产并进行检修,根据2023年9月8日的投资者活动记录表,截止当时,锡业分公司正在逐步恢复生产。2023年前三季度生产有色金属26.48万吨,其中产品锡5.90万吨、产品铜9.97万吨、锌锭8.26万吨、铸造用锌合金折锌2.11万吨、铟锭66吨;2023Q3单季度生产锡1.66万吨,环比下滑23.1％,生产产品铜3.46万吨,环比下滑7.7％,生产产品锌3.79万吨,环比增长8.6％,生产铟锭20.36吨,环比下滑23.6％。

   三季度价格环比略升,公司毛利及毛利率环比明显提升。上期所三季度锡期货主力合约均价为22.33万元/吨,环比二季度增加了1.61万元/吨,涨幅7.79％;上期所三季度锌期货主力合约均价为20,805元/吨,环比二季度增加64元/吨,微涨0.31％。三季度锡价抬升导致公司毛利和毛利率明显提升:2023年Q2毛利8.79亿元,Q3毛利10.53亿元,环比增长19.8％,毛利率从7.51％提升至9.73％,环比提升2.22个百分点。

   各项费用略有增加,Q2包含股权处置的投资收益,导致Q3归母净利润相较Q2环比下降2.86％,但扣非归母净利润增加17.86％。2023年Q3销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为0.25％、2.40％、1.09％,环比增加0.07个百分点、0.31个百分点、0.50个百分点。2023年二季度公司产生投资收益1.20亿元,主要包括报告期内的套期平仓收益、期货合约到期交割收益、锡材等四家子公司股权处置收益、对联营合营企业的投资收益。该项目在2023Q3为0.29亿元,环比下降0.91亿元,导致Q3归母净利润相较Q2环比下降2.86％,但扣非归母净利润增加17.86％。

   2023年四季度,消费电子行业有望进入被动去库存,锡下游需求或出现拐点;另一方面,锡矿紧张正在向冶炼传导,且缅甸佤邦地区矿山减产至今仍未复产,复产时间可能推迟至今年年底或明年第一季度,国内冶炼原料偏紧。我们看好供给趋紧、需求筑底情况下的锡价,锡业股份是全球锡行业龙头,有望在锡价上涨中受益。由于锡价涨幅不及预期,因此下调盈利预测,预计锡业股份2023-2025年将实现归母净利润16.31/20.85/22.83亿元(前预测值:18.67/20.17/22.68亿元),对应当前市值的PE为14倍、11倍、10倍。当前可比公司2024年平均PE为12倍,给予锡业股份2024年12倍PE,对应目标市值250亿元,目标价15.20元,较当前股价有9％上涨空间,维持"推荐"评级。

   风险提示:(1)国内经济复苏不及预期;(2)消费电子库存去化不及预期;(3)美联储超预期加息。