桐昆股份(601233):长丝景气向好,盈利有所改善

2023Q3业绩同比扭亏为盈,环比持续改善:公司2023年前三季度,实现营业收入617.42亿元,同比增长30.84％;实现归母净利润9.04亿元;实现扣非归母净利润7.22亿元。其中Q3单季度实现营业收入248.45亿元,同比增长43.30％;实现归母净利润7.98亿元,同比扭亏,环比增长34.05％;实现扣非归母净利润7.02亿元,同比扭亏,环比增长29.84％。

   长丝Q3量价齐升,景气修复。公司2023Q3单季度实现长丝产量295万吨,环比+49万吨;销售285万吨,环比+32万吨。其中POY/FDY/DTY销量分别为221/38/26万吨。不含税售价分别为6961/7793/8457元/吨,环比上涨179/175/142元。年初至今,长丝景气改善明显,库存天数震荡下行,据隆众数据,截至9月,POY/DTY/FDY库存天数同比下降18/14/13天。江浙地区化纤纺织企业的开机率9月份达到65.47％,同比增加5.27pct。

   浙石化盈利修复,贡献正向收益:2023Q3,公司实现投资收益4.26亿元,环比+2.35亿元,得益于浙石化Q3业绩改善。公司持有浙石化20％股权浙石化,2023Q3浙石化受益库存和汇兑损失减少,以及成品油出口利润走高,盈利环比大幅修复,实现约21亿元净利润。预计四季度油价中枢提升趋势下,成品油和芳烃价差有望维持,浙石化相关产品继续受益。

   公司产能持续扩张,产业链布局走向海外,坚实龙头地位。1)公司嘉通、新疆中昆、恒超二期项目预计于2023年年内投产,宇欣新材料、沭阳项目正在陆续建设中。当前公司合计拥有PTA/长丝产能1020/1170万吨,预计到2023年底,PTA/长丝/乙二醇产能将新增250/120/120万吨。2)公司与新凤鸣启动泰昆石化(印尼)有限公司印尼北加1600万吨/年炼化一体化项目。我们认为在"双碳"及能源转型背景下,炼化企业出海布局有望破解产能增长瓶颈,而公司重芳烃的项目配置也更符合当地市场需求,有望获得成长第二曲线。

   涤纶长丝长期需求占比提升,龙头驱动格局向好。当前聚酯约占纤维总需求的近56％,其中印度占比仅41％,未来涤纶使用占比的提升空间仍然很大。且聚酯纤维通过不断降本改性,应用范围扩大。2023年我国涤纶长丝产能新增311万吨,六家聚酯龙头占比达到九成以上。长期来看,PX原料端的调油扰动或将进一步减小,产业链利润有望向下游转移。

   投资建议:公司估值历史较低位,具有一定安全边际。公司当前估值不到1倍PB,具有较强的安全边际。根据审慎性原则及市场修复情况,我们调整2023-2025年盈利预测,预计公司2023-2025年归母净利润分别为15.26、34.75、48.20亿元(原预测值分别为11.76、32.84、42.86亿元),EPS分别为0.63、1.44、2.00元(原预测值分别为0.49、1.36、1.78元),对应PE为22.13X、9.72X、7.01X。维持买入评级。

   风险提示:原料和产成品价格剧烈变动;产业链延伸成果不及预期;宏观经济环境变化等。