北方国际(000065):"一带一路"主力军,转型能源投建营、开花结硕果-深度报告

国际工程业务开拓者,多领域持续发力。公司实控人为国务院国资委,控股股东为中国北方工业有限公司(以下简称"北方工业"),于1988年上市,是实施国家"一带一路"战略的重要团队。业务结构:公司以国际工程承包为主导,国内建筑工程、金属包装容器生产和销售业务作为补充。2022年,国际工程承包业务、国内建筑工程业务、货物贸易业务、货运代理业务、金属包装容器销售业务、发电业务营收占比分别为18.93％/5.71％/52.34％/6.89％/8.28％/6.88％。财务指标向好:2017-2022年,公司营收由97.30亿元增至134.33亿元,CAGR+6.66％;归母净利润由4.99亿元增至6.36亿元,CAGR+4.97％。23H1,公司实现营收104.0亿元,同比增加92.9％;实现归母净利润5.02亿元,同比增加29.1％。

   电力投资运营业务:公司电力投资运营业务一体化优势显著,兼具风电、水电、火电资产。受"一带一路"战略驱动,电力投资运营业务迎来快速发展。电力资本支出加大,风电、水电及火电业务有望受益各类资产兼具。克罗地亚风电项目:2021年,克罗地亚风电项目实现并网发电,总装机容量156MW。保守、中性、乐观情形下,我们预测2023年克罗地亚风电项目年营业收入分别为2.74、3.24、3.77亿元,年归母净利润分别为1.15、1.45、1.79亿元。老挝南湃水电站项目:保守、中性、乐观情形下,我们预测2023年克罗地亚风电项目年营业收入分别为1.86、2.06、2.27亿元,年归母净利润分别为0.02、0.26、0.37亿元。孟加拉火电站项目:截至23H1,已完成进度75％,预计2024年投运,总装机容量1320MW,我们预测满发状态下年营业收入43亿元,净利润6.30亿元,净利率15％,归母净利润3.15亿元。

   蒙古矿山一体化项目:供需双轮驱动、业绩弹性足。行业:国内焦煤需求向上,蒙古国稳居焦煤进口主渠道。2018-2022年,国内焦煤价格由1350元/吨快增至2462元/吨,CAGR高达16.21％;炼焦煤作为焦煤生产原料,23H1,累计进口4521万吨,同比高增73.6％;2018-2022年,我国由蒙古进口炼焦煤量平均占比37.75％。公司:布局蒙古焦煤开采、运输、销售一体化产业链。业务布局:以4大子公司为抓手。北山有限公司与TT矿签订承包协议,负责提供采矿服务与购买焦煤;TTC＆TLLC利用自身公路建设资质,作为总承包方负责建设从TT矿到杭吉堆场TK重载公路项目;内蒙古满都拉港务商贸有限公司负责通关仓储服务;内蒙古元北国际贸易有限责任公司作为贸易公司,实现焦煤贸易销售;项目收益:主要来自采矿服务和焦煤销售环节。

   我们根据满都拉口岸发展情况和公司焦煤业务历史数据测算得到,保守、中性、乐观情形下,2023年公司焦煤贸易业务归母净利润分别1.30、2.41、3.98亿元。

   "一带一路"主力军、国际工程业务又逢春。收入看:23H1,公司国际工程承包营收32.30亿元、同比大增313.45％,境外营收53.65亿元、同比大增95.91％;项目看:截至2022年末,公司累计已签约未完工境外国际工程项目73个,金额合计186.96亿美元,主要分布于东南亚、南亚、非洲、中东及东欧地区,前10大在手工程主要位于孟加拉国、巴基斯坦、蒙古、刚果(金)等地;模式看:面对传统EPC工程总承包模式盈利空间收窄、市场开拓难度加大挑战,公司积极培育全产业链体系化竞争优势,国际工程板块逐步形成投建营一体化、产业链一体化运作、EPC工程三种业务模式并行经营格局。

   投资建议:预计公司20232023-2025年营收分别193.19、237.77、274.00亿元,yoy+43.81％、23.08％、15.24％。实现归母净利润分别8.45、10.31、12.18亿元,yoy+32.88％、22.03％、18.15％18.15％,对应EPS为0.84、1.03、1.22元。现价对应PE为15.5、12.7、10.7倍,PB为1.62倍。公司当前价值较可比公司价值低估,首次覆盖,给予"增持"评级。风险事件提示:项目执行成本波动风险;项目执行进度不及预期风险;汇率波动风险;全球市场债务风险;行业规模测算偏差风险;研报使用信息数据更新不及时风险