山东高速(600350):改扩建迎业绩增长,高分红显投资价值-深度研究

投资逻辑:

   全国高速龙头企业,运营里程行业第一。山东高速是国内高速公路板块龙头企业,收入主要来自于高速公路通行费。公司路产质量优质,所在的山东省2022年GDP排名第三,民用车辆保有量2740万辆,排名全国第一。截至2022年底,公司运营路桥总里程2887公里,其中自有路桥里程1555公里,均排名行业第一(不考虑招商公路的投资里程)。1Q2023,公司实现营收44.2亿元,同比增长24.3％;实现归母净利润8.1亿元,同比增长13％。

   车流量是业绩核心因素,经济增长与改扩建提升车流量。对于高速公路板块,收费价格通常由发改委或财政定价,因此车流量是决定收入的核心要素。1)从需求端来看,经济增长、汽车保有量上升对车流量有提振作用。1Q2023,我国汽车保有量增长至3.2亿辆,对车流量增长起到支撑作用。2)供给端来看,在道路通行能力阻碍车流量自然增长时,对于已有高速的改扩建可以显著提升车流量,同时可延长批准收费年限。宁沪高速2004-2006年改扩建,改扩建后2007年车流量较改扩建前2003年提升56％。郑漯高速2008-2010年改扩建,改扩建后2011年车流量较改扩建前的2007年提升44％。

   改扩建驱动业绩增长,高分红凸显投资价值。1)公司核心路产济青高速和京台高速改扩建,改扩建后量价齐升驱动业绩增长。济青高速于2016-2019年改扩建,2021年车流量较改扩建前提升18.4％。2018年之后改扩建完成的公路收费标准可上调约25％,2021年济青高速通行费用较改扩建前提升38.5％。预计济青高速车流量仍有增长空间。京台高速目前正在进行齐济段改扩建,短期车流量受影响,预期改扩建后可实现量价齐升。2)公司分红比例位居行业第二。公司承诺2020-2024年每年现金分红不少于当年合并报表归属母公司所有者净利润的60％。公司已经连续三年兑现分红承诺,2022年公司现金分红比例为67.6％,位居行业第二;以2023年7月20日为基准的股息率为6.2％,位居行业第一。

   盈利预测、估值和评级预计公司2023-2025年归母净利润分别为35亿元、39亿元、45亿元,对应PE分别为8.9x、7.9x、6.8x。由于公司改扩建成长性强,高分红彰显投资价值,参考2023年行业平均PE倍数9.5x以及公司2021-2022平均PE倍数10.5x,给予2023年10.3倍估值,目标价格为7.44元,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险提示

   经济修复不及预期风险,改扩建工程建设进度不及预期风险,高速公路收费政策变化风险,投资收益大幅缩减风险,限售股解禁风险。