贵州轮胎(000589):深耕商用轮胎市场,质地优化登更大舞台-深度研究报告

公司深耕商用轮胎领域多年,产品覆盖卡客车轮胎、工程机械轮胎、农业机械轮胎、工业车辆轮胎、特种车辆轮胎五大领域共3000多个规格品种,产品性能领先、性价比优势突出,是全国乃至全球商用轮胎规格品种最为齐全的轮胎制造企业之一。公司现有贵阳扎佐和越南龙江两个生产基地,产能达920万条。未来公司分别规划有越南二期95万条高性能全钢子午线轮胎和扎佐38万条全钢工程子午线轮胎项目,预期将于今年至明年陆续投产。

   卡客车轮胎国内市场复苏兑现中;海外市场替代空间大。国内,随着疫情影响逐步淡化,客运及货运需求复苏,预期今年卡客车胎将呈现明确的底部复苏趋势。当前国内全钢胎行业开工已达约70％,对比去年提升显著,公司有望受益于产能利用率提升带来的量利齐增。海外,俄罗斯、南美等地成为近年来国内全钢胎出口的主要增长区域,且受益于当地经济的蓬勃增长,需求增长有望延续;而东南亚工厂全钢胎的出口则有望受益于海运费的下行,进而在欧美发达市场实现持续的国产替代。

   非公路轮胎高景气有望延续。煤炭、矿产等资源品景气高企推动采矿业产值增速稳定向好,同时基建投资或仍是2023年"稳增长"的重要抓手之一,故而工程机械行业处于新一轮景气周期的同时,有望带动非公路轮胎市场持续发展。公司作为头部企业,非公路轮胎全球市占率仅2-2.5％,未来成长空间巨大。同时,非公路轮胎为公司传统优势产品,过去两年产能利用率始终高于95％,且利润率高于卡客车轮胎。我们看好以公司为代表的国内企业在扩产非公路轮胎的同时,有望向应用场景更严苛、单胎附加值更高的细分领域渗透,持续抢占外资份额。

   公司质地改善,未来成长可期。未来公司于国内扎佐及海外越南均规划有新增产能,其中越南基地是公司"双基地"发展战略的重要组成部分,具备原材料成本及运输成本低、出口欧美发达国家税率低、盈利能力显著突出等优势,我们看好越南工厂的投产有望为公司带来利润体量的提升。公司国内工厂则在搬迁完成实现了智能化改造,生产效率提升的同时生产成本显著降低。公司治理方面,2020年至今公司已完成两期股权激励,是贵州省首家实施股权激励的国有企业。股权激励的落地及海外工厂的投产标志着公司治理的改善,在彰显公司未来发展信心的同时,较高的股权激励覆盖比例保证了公司对研发、生产、管理等各环节的全面发展促进。我们看好公司管理质地迎来优化的同时,有望维持长期高质量发展。

   投资建议:我们预计公司2023/2024/2025年可分别实现营收102.75/123.75/139.67亿元,实现归母净利润6.86/9.93/13.10亿元,对应当前PE分别为9.6x/6.6x/5.0x。参考可比公司估值,我们给予公司2023年12倍目标PE,对应目标价7.20元,首次覆盖,给予"强推"评级。

   风险提示:项目建设进展不及预期;海外市场贸易壁垒增加;原材料价格大幅波动等。