抚顺特钢(600399):高温合金产销增速20％以上,下半年业绩修复趋势或将显著-2022年年报及2023年一季报点评

2022年扣非归母净利润同比-51.67％,经营受较大扰动。2022年公司实现营收78.15亿元,同比+5.40％;实现归母净利/扣非归母净利润1.97/3.31亿元,同-74.92％/-51.67％,主要系原材料(镍)成本大幅抬升下高温合金业务承压较重,且能源价格大幅上涨,同时民品下游需求减弱+钢材价格走低,公司业绩低于预期,2022年毛利率同比下降5.42pcts至14.68％,净利率同比下降8.06pcts至2.51％。分季度看,2022Q4公司实现营收20.77亿元,同比+12.56％;实现归母净利润-1.03亿元,同比-204.34％;毛利率15.81％,同比/环比+0.36/+2.69pcts。2023Q1公司实现营收20.08亿元,同比+10.24％;实现归母净利润0.60亿元,同比-29.49％;毛利率11.02％,同比/环比-4.80/-4.79pcts,业绩承压。

   高温合金量价齐升,合金结构钢产销量2023Q1恢复明显:2022年,1)公司高温合金营收16.19亿元,同比+24.16％,产量/销量为0.72/0.73万吨,同比+21.72％/+21.76％,对应年度平均单价为22.07万元/吨,同比+1.73％,实现量价齐升;2)公司合金结构钢营收28.89亿元,同比-7.15％,产量/销量为23.17/23.61万吨,同比-26.41％/-25.16％,2022年收入下滑主要系汽车用钢需求不及预期,但2023Q1产量/销量为7.37/6.56万吨,同比+20.04％/+14.31％,呈现恢复趋势;3)公司工具钢营收12.04亿元,同比+5.36％,产量/销量为7.12/7.20万吨,同比-2.21％/-0.52％;4)公司不锈钢营收16.15亿元,同比+16.98％,产量/销量为9.25/9.22万吨,同比+12.84％/+23.08％,民品虽受宏观扰动,销售单价下滑,但产销量均实现突破。

   十大扩产项目稳健推进,镍价回落预示拐点已至。公司目前扩产和技改项目共计十项,均在正常筹备中,我们预计公司2024年度高温合金年产能将实现翻番,2022-2025年公司高温合金产量CAGR为35.7％。此外,截至5月4日,LME镍价为2.48万美元/吨,较2022年3月月均价3.68万美元/吨,已下降32.61％。

   由于公司高温合金产品主要面向军用市场,近年其国内市场市占率高达80％,持续受益于军工景气周期,在军品价格稳健和镍价回落趋势下,公司利润规模有望修复,尤其是在2023H2修复趋势或将显著。

   风险因素:公司高温合金扩产不及预期;原材料价格波动风险;国防政策不确定性。

   盈利预测、估值与评级:公司作为高温合金绝对龙头,预计未来将受益于高温合金产能扩张、产品结构的优化、镍原料价格回归理性等,盈利释放能力将持续提升。考虑镍价及能源价格大涨抬升成本、民品需求受宏观环境扰动的影响,我们下调公司2023-2024年归母净利润预测至7.16/10.43亿元(原预测为10.03/15.40亿元),新增2025年预测值为12.66亿元,对应2023-2025年EPS预测0.36/0.53/0.64元/股。随着公司"三高一特"新增产能投产落地,在新接订单和在手订单持续增长的背景下,公司未来业绩的高增速和空间的确定性较高。参考当前高温合金行业可比公司图南股份、钢研高纳2023年基于Wind一致预期的PE均值为41倍,我们认为2023年40倍PE是公司合理的估值水平,对应目标价14.5元,维持"买入"评级。