天康生物(002100):主业稳健,生猪成本逐步下降-2022年年报及2023年一季报点评

天康生物公布2022年年报及2023年一季报,2022年全年公司实现营收167.32亿元,同比+6.5％,2022年全年实现归母净利润3.02亿元,同比+142.9％,其中22Q4实现营收38.46亿元,同比+12.6％,环比-21.1％。23Q1实现营收38.91亿元,同比+14.7％,环比+1.2％,23Q1实现归母净利润-0.14亿元,同比+79.5％,环比-132.8％。我们对此点评如下:2022年生猪大幅减亏,疫苗、饲料等主业盈利略有下滑。2022年公司生猪销量202.72万头,同比+26.4％,生猪养殖及食品加工业务实现销售收入为48.66亿元,同比增长39.25％,毛利率为9.34％,同比提升18.98pcts,我们预估公司2022年生猪全成本约17.5-18元/公斤。疫苗业务受下游养殖行情前期低迷影响,2022年销售收入为9.27亿元,同比下降2.00％,毛利率为64.08％,同比下降3.14pcts。饲料业务2022年度实现销售量232.22万吨,同比增长0.42％,主要系自养生猪规模扩大拉动,受下游行情以及上游原材料价格影响,公司饲料业务毛利率为9.81％,同比下降3.54pcts。

   23Q1生猪减亏,运营稳健。23Q1公司生猪出栏56.94万,同比增长51％,Q1均价14.3-14.4元/公斤,同比+24％,随着公司不断推进生物安全防控,Q1成本同比环比下降,Q1头均育肥亏损350-400元,成本控制能力在上市同行中有一定竞争力。其余业务上,受制于下游养殖行情低迷,疫苗饲料利润相对稳定,同比略有下滑。展望后续,随着生猪甘肃等地产能利用率提升,饲料成本下降,我们预计生猪成本有望继续下行,疫苗/饲料业务亦将受益新产品推出/原材料成本下降。根据其2022年年报,公司计划2023年出栏生猪280-300万头,目标成本16.5元/公斤,饲料产销275万吨,生物制品业务实现收入13.2亿元。

   资金充裕,稳步推进产能建设。公司目前已有近14万能繁母猪,公司稳步推进产能建设,23Q1末固定资产51.46亿元,同比+21.3％,环比22Q4末+2.8％,23Q1末在建工程5.49亿元,同比-43.1％,环比22Q4末-0.9％,23Q1资本开支0.93亿元,同比-27.2％,环比-86.7％。公司资金储备充裕,23Q1公司货币资金39亿,支撑公司稳步度过猪周期底部,未来2-3年朝着年出栏500万头目标迈进。

   风险因素:生猪养殖产业政策变化、环保政策变化、猪价上涨不及预期、非瘟疫情大范围扩散、饲料原材料价格波动、养殖成本优化不达预期。

   盈利预测、估值与评级:公司生猪养殖规模持续扩大,未来成本有望持续下行,并与疫苗/饲料等主业共振。考虑到生猪短期仍处于景气低位,结合对周期运行短空长多节奏的判断,我们下调2023年、上调2024年、新增2025年盈利预测,预测2023-2025年公司EPS为0.23/1.33/0.23元(原预测2023-2024年EPS为1.37/0.80元),参考可比公司温氏股份、华统股份2024年Wind一致预期平均估值为8倍PE,考虑到周期股的估值特征,我们给予公司2024年周期景气年份8倍PE估值,对应目标价11元,维持"买入"评级。