松芝股份(002454):经营同环比修复,储能、小车业务持续推进-2022年三季报点评

受益于小车事业部需求回暖,3Q22公司业绩同环比修复。10月25日公司发布公告,2022年前三季度实现营收28.98亿元,同比-2.0％;实现归母净利润0.56亿元,同比-44.1％。其中,2022年第三季度实现营收11.50亿元,同比+21.3％;实现归母净利润0.23亿元,同比+299.8％。三季度国内复工复产逐步推进,小车事业部需求回暖,公司业绩同、环比修复。3Q22公司毛利率为18.4％,同比-4.8pcts,环比+0.2pct。公司毛利率同比下滑,主要系因原材料成本仍居高位。

   费用率为15.8％,同比-7.2pcts,环比-0.4pct,其中销售费用率为4.4％,同比-7.0pcts,环比-1.4pcts;管理费用率为4.4％,同比-1.0pct,环比-0.2pct;研发费用率为7.0％,同比+0.7pct,环比+1.4pcts,主要系因公司储能业务大力投入;财务费用率为-0.1％,同比+0.1pct,环比-0.1pct。展望Q4及明年,随着原材料价格持续下降,公司毛利率有望逐步回升至正常水平。

   小车热管理业务客户不断拓展,研发进展顺利。公司小车事业部坚持"乘商并举"的经营策略,一方面深耕江淮汽车、北汽福田、东风柳汽、中国重汽等现有商用车客户,另一方面不断进行乘用车领域的客户拓展。公司乘用车领域现有客户包括大众、通用、本田、上汽、广汽等头部主机厂,以及比亚迪、蔚来、华为等新能源车企。公司也已成为国际某知名电动汽车企业的潜在供应商。2022年上半年,小车热管理业务板块新获订单超过20亿元,在手订单充沛。公司小车事业部研发工作进展顺利,带余热回收和补气增焓功能的热泵空调完成开发并通过验收,可拓展四温区的高性能空调箱已大批量供货。

   储能热管理业务持续推进,成立合资公司加速电动压缩机发展。受局部地区疫情散发影响,政府端公交采购仍处于低位。在此背景下,公司在稳固一、二线城市市场优势的同时,向三四线城市市场渗透,1H22大中型客车热管理系统销量近1.2万套,与去年同期基本持平。另一方面,公司依托自身在大中客的电池热管理领域的技术积累,积极开拓储能电站电池热管理系统等新业务领域,目前已有两款储能热管理实现量产,并已进入宁德时代、远景能源等客户的供应商体系。其中,公司为宁德时代配套的大功率产品有望于今年年底前实现量产出货。此外,公司于今年8月发布公告,拟出资8800万元(持股比例88％)成立合资公司松芝酷恒,并将电动压缩机相关业务注入松芝酷恒,以加快电动压缩机业务的发展。

   风险因素:汽车行业景气度下行;产品研发进度不及预期;新产品和新客户扩展不及预期。

   投资建议:公司是国内大中型客车热管理龙头,业绩承压主要系下游客车需求低迷和大宗原材料价格上涨。公司大力开发储能电站电池热管理系统,目前已获得宁德时代、远景能源等客户的定点,该业务明年营收占比有望达到10％,有望显著提升公司业绩与估值。考虑大中客行业景气度持续低迷、原材料价格维持高位等不利因素影响,我们下调公司2022/23/24年EPS预测至0.15/0.27/0.41元(原预测0.21/0.33/0.48元)。根据Wind一致预期,可比公司高澜股份、英维克、同飞股份2023年PE均值为39倍。考虑到公司储能业务放量在即,增长确定性高,我们给予公司2023年35倍PE,目标价9.5元,维持"买入"评级。