源飞宠物(001222):用宠物时尚的理念,牵引宠物的世界-投资价值分析报告

宠物产品代工小巨人,深耕宠物外贸市场20年:公司为家族企业,在宠物产品代工领域有近20年的积累,截至2022年9月,获得44项国际认证,54项专利技术,每年生产700万公斤狗咬胶、5000万条宠物牵引带,产品进入以欧美市场为主的宠物产品专业连锁渠道、综合商超渠道。营收与净利润增速较快,2018-2021年公司的营业营收由4.4亿元增至10.7亿元,CAGR为35％;同期归母净利润由0.6亿元增至1.4亿元,CAGR为30％。

   打入国外宠物零售供应链,客户壁垒高筑:公司已与海外知名宠物零售商、综合商超建立了长期且稳定的合作关系,形成较高的客户壁垒。客户名单包括:美国宠物用品零售巨头Petco、PetSmart,英国最大的宠物连锁超市PetsatHome以及国际大型连锁零售商Walmart、Target等。我们认为这些优质客户即是公司产品力、交付力的最佳隐形背书,有助于公司未来拓展更多的海内外优质客户。

   海外设厂,有效降低贸易摩擦风险与劳力成本:2019年公司在柬埔寨建立两大子公司:柬埔寨爱淘、柬埔寨莱德,2020年上半年投入生产。东南亚建厂可以享受当地更低的人力和土地成本,1H2021柬埔寨爱淘的毛利率达到23.4％,超过公司整体毛利率0.6pcts;2020-2021年,爱淘对总营收的贡献从12.9％提升至19.3％;莱德对总营收的贡献从2.4％提升至19.1％。

   擅于利用外协产能提高生产灵活度与资产使用效率:由于宠物牵引用具种类规格多、单批次生产量较小且国内配套加工资源充裕,因此公司多利用外协产能生产宠物牵引用具,一方面可以快速响应市场需求,另一方面可以减少自身的固定资产投资,走相对偏轻资产的路线,助力公司的总资产周转率在行业中处于前列。

   总部位于宠物小镇,坐拥显著的区位优势:公司总部位于"中国宠物用品出口基地"、"国家级出口宠物食品质量安全示范区"与"国家外贸转型升级基地"--浙江省平阳县水头镇,2020年水头镇宠物咬胶食品出口额占全国同类产品总量60％以上,宠物行业从业人员超过1万人。完善的配套体系、产业集群,为公司减低供应链成本,提升运营效率,提供了区位优势。

   盈利预测、估值与评级:考虑疫情对公司经营环境的影响,结合公司自身对2022年前三季度的收入与业绩预测,我们预计2022-2024年公司的归母净利润分别是2.03/2.31/2.84亿元,折合EPS分别是1.49/1.70/2.09元,对应PE分别是19/17/14倍。鉴于公司是宠物用品代工龙头企业,国外客户壁垒较高,产能优势逐步释放且具备一定的区位优势,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:汇率波动风险,国外宠物产品消费低迷,中美贸易摩擦加剧的风险。