松芝股份(002454):业绩超预期,盈利快速回升-2020年三季报点评

公司2020年1-9月实现营收23.21亿元,同比-7.3％;实现归母净利润1.49亿元,同比-15.4％。其中,第三季度单季实现营收8.52亿元,同比+17.9％;实现归母净利润0.73亿元,同比+56.2％,业绩超预期。同时公司预计全年归母净利润1.7-2.1亿元,同比-3.6％至19.1％。公司是国内车辆空调系统龙头,目前处于经营周期底部,业务结构持续优化,盈利快速回升。维持2020/21/22年EPS预测0.31/0.42/0.52元,维持"买入"评级。

   三季度业绩超预期,盈利快速回升。公司2020年前三季度实现营收23.21亿元,同比-7.3％;实现归母净利润1.49亿元,同比-15.4％。其中,公司第三季度实现单季营收8.52亿元,同比+17.9％;实现归母净利润0.73亿元,同比+56.2％,业绩超预期。公司自2020Q1受疫情影响营收和利润端下滑明显,但2020Q2和2020Q3随着国内复工复产,下游客户的逐渐恢复,营收和利润端连续两季度大幅改善,盈利快速回升。同时公司预计全年净利润1.7-2.1亿元,同比-3.6％至19.1％。

   公司毛利率达到近五年历史次新高,费用率同比上升。2020Q3,公司毛利率为30.8％,同比+3.9pcts,环比+4.1pcts,毛利率大幅提升,为近五年历史次新高;主要系公司大中型客车空调销量大幅上涨,部分订单毛利率较高所致。公司费用率21.2％,同比+0.7pct,环比+4.5pcts,其中销售费用率为10.8％,同比+2.3pcts,环比+2.3pcts,主要系大中型客车预提售后服务费较多所致;管理费用率为4.6％,同比-1.6pcts,环比+0.4pct;研发费用率5.4％,同比-1.1pcts,环比+1pct。主要系疫情原因,相关费用支出有所减少。公司财务费用率0.3％,同比+1pct,环比+0.7pct,低位维持稳定。

   客户结构优化,经营触底向上。公司从2019年起坚持乘商并举的经营策略,侧重商用车特别是工程机械空调业务的发展,商用车的空调业务占比逐渐提升。公司目前商用车客户有三一、徐工、福田和陕汽等先进工程机械制造商。公司凭借优质的产品质量和快速服务响应,荣获三一集团战略联盟最佳合作奖、三一泵送的优秀供应商。乘用车方面,公司主要给客户供应冷凝器、空调箱以及其他如水冷板等产品,客户结构在不断优化,公司不断淘汰较为低端的乘用车客户,逐步扩展进入优质的自主和合资品牌客户。目前公司乘用车业务主要客户包括江淮、长安、上汽通用五菱、上汽乘用车等;是近期热销的五菱宏光MINIEV的冷凝器总成、空调箱大总成、暖风机大总成的供应商。

   研发持续投入,新业务快速拓展。2014年以来,公司每年研发支出均在1.5亿元以上;专利方面,公司是车用空调产品的行业标准的起草单位,车辆空调研发技术领先于国内同行;截至2020年6月底,公司拥有国家专利540项。而且公司拥有上海松芝实验中心及江淮松芝实验中心两个国家认可资质实验室。公司2018年投资1.5亿元,建设了具有国际先进水平的环模风洞试验室,加快与多家整车厂的合作开发。公司是大中型客车空调领域的龙头企业,空调产品不断迭代,产品技术领先,维持高份额稳定。电池热管理新增业务也空调协同,持续提供增量。冷链业务方面,公司收购Lumikko后将其技术和产品国产化,扎实推进冷冻冷藏机组业务,包括药品、果蔬等产品的运输,充分受益于疫情后冷链运输需求的快速增长。

   风险因素:汽车行业景气度下行;产品研发进度不及预期;新产品和新客户扩展不及预期。

   投资建议:公司是国内车辆空调系统龙头,经营情况不断改善。小车热管理业务乘商并举,商用车和工程机械空调对三一、徐工渗透率不断提升,突破福田、陕汽配套;乘用车业务客户结构优化,拿到长安福特订单,并通过收购京滨大洋进一步突破大众和本田供应链;公司是大中型客车空调龙头,2019年市占率30％以上,有望受益客车景气度回升以及新能源热管理系统升级带来的销量增长。公司目前处于经营周期底部,业务结构持续优化,盈利快速回升。维持2020/21/22年EPS预测0.31/0.42/0.52元,维持"买入"评级。